股票市场中的囚徒困境与价格歧视----由银广厦想到的

从“高成长绩优股”到股票市场第一做假大王，银广厦可谓一举成名天下知。在二级市场上，其股票的价格也由30元经过连续15个跌停板降为6元多一点，总市值损失数十亿元，投资者损失惨重。在银广厦公司接受调查的一个多月期间，其股票一直停牌。在停牌前的最后一个交易日（2001年8月2日），银广厦的股票价格为30.79元，复牌（2001年9月10日）后，由于存在涨跌停板限制（幅度为 ），在连续15个交易日里，股票价格始终达到跌停板限制，成交价格都只为上一个交易日的90%，到2001年10月8日，该股票收盘价为6.35元。值得指出的是，在其股票复牌前的一个多月里，许多媒体都预测该股票在复牌后必定大幅度下跌，其中有些媒体甚至已预言该股票至少要经过连续10个跌停板才能止跌。
　　这个活生生的例子首先让我想到了有趣的囚徒困境问题。如果所有持有银广厦股票的投资者能够一致行动，坚决不卖出股票，那么在二级市场上其股票价格将始终维持在30余元，投资者至少在帐面上不会遭受任何损失，尽管其股票会丧失流动性。但是，在每个交易日，最先按跌停价委托卖出股票的投资者具有很大的可能性以当日的跌停价卖出股票收回一部分现金，而这一卖出价格当然高于以后的价格。这样一来，对于任何一个投资者来说，不管其他投资者是否选择卖出，他自己选择尽可能抢先挂单卖出股票都是一个优势策略。所以，其结果必然是，所有的投资者都会选择以跌停价挂单卖出股票。事实上，在复牌后的十多个交易日里，尽管买入者寥寥无几，而委托卖出股票的数量却庞大无比，以致于在股票行情终端上都不能显示了。当然，肯定也有部分投资者当时没有委托卖出，但这显然不是他们不愿意卖出股票，而是由于他们认为即使下单，也很难抢在别人的前面，成交的可能性太小了。
　　在这个例子中，我们还可以发现一个有趣的现象，那就是，涨跌停板制度会产生一种类似产品市场上“一级价格歧视”的效果。对同一种商品，不同的顾客愿意支付的价格很可能是不一样的。我们将每个顾客为每单位的商品愿意支付的最高价格称为“保留价格”，向每个顾客索取保留价格的做法就被称为一级价格歧视。
　　在银广厦复牌以后的十多个交易日里，由高到低形成了十多个成交价格，当然，这一系列价格是按照时间先后形成的。不妨将银广厦股票视为商品，将停牌前持有股票者当作一个整体视为厂商，将潜在的买者视为顾客。每个“顾客”对银广厦股票的真实价值的判断是不完全一样的，当然，对于其股票在未来的走势的判断也是有分歧的。如果没有涨跌停板的限制，银广厦股票在复牌后很可能立即（瞬间）由30.79元下降到6元多，不会产生众多远高于6元的成交价格。但是，在存在涨跌停板限制的市场环境下，在复牌后的每一个交易日里，认为当时价格已调整到位的“顾客”就很可能愿意以当时价格买入银广厦股票，这些“顾客”几乎正好被索取了“保留价格”。可以说，在这十多个交易日里所有买入银广厦股票的投资者几乎都被索取了“保留价格”，这与产品市场上的价格歧视现象具有惊人的相似性。


富国基金研究策划部　　刘霖


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