2016年3月27日，《中国证券报》在北京举办了“供给侧改革下的A股投资机遇-第十三届中国基金业金牛奖颁奖典礼暨高峰论坛”。富国基金总经理陈戈作为嘉宾在会上发表了“公募基金如何为投资者创造价值”的演讲。 |
近年，公募基金行业形势变化较快，人员流动频繁，客户体验不尽人意，行业争议较大。大家都在考虑原因是什么，又如何解决。
在此我想通过数据，对公募基金如何为投资者创造价值，以及对公募基金未来展望抛砖引玉一下，也希望大家能共同呵护行业的发展。
第一部分：公募基金如何为投资者创造价值
1. A股市场长期收益不输于成熟市场
首先，部分投资者有些认知误区，认为相较于欧美发达国家，中国资本市场尤其是A股市场的长期回报率偏低。
（数据来源：wind 截至2016-03-22）
实际上，自2003年起至今（之所以选择这个时间点，是因为国内公募基金是从2003年开始迈进大发展时期），代表国内A股市场的万得全A指数显示的长期收益率明显高于代表全球市场的标普500与MSCI全球这两大指数。但是，除去2008年的一次下跌，MSCI全球指数与标普500指数曲线均呈平滑上升趋势，而上证指数和万得全A指数曲线的波动性明显较大。过大的指数波动性，大大增加了基金经理的操作难度，也对投资者的心理造成了巨大的冲击，使得投资者倾向于频繁操作，不利于投资者长期投资理念的形成。
2. 公募基金的长期业绩表现可圈可点
较大的市场波动性给中国公募基金公司的投资管理带来了严峻挑战，也给投资者心态和投资者行为带来了很大的负面影响，这是市场偏见产生的重要原因。但实际上从这十几年A股市场的发展历程来看，它的长期收益率是跑赢全球的。
如果将公募基金的中位数与上证指数进行比较，可以看到，即使经历了2007年的上证指数6000点以上的高位以及2008年的深幅下跌，8年过后的今天，权益类公募基金的平均累计净值早已远远超过了07年的净值高点，而且在不断创出新高。
（数据来源：wind 截至2015-12-31）
再看债券型基金（具体指不能投资股票二级市场的债券型基金），2005年以来，在绝大数年份，其收益率远高于银行理财产品的收益率。但有两年例外，一是2011年的“股债双杀”，股票和债券全部下跌；二是2013年中国债券市场出现了一次大规模的流动性危机。但每次在第二年，收益差距都被迅速弥补。
无论权益类基金还是债券类基金都给投资者带来了实实在在的回报。所以，公募基金确实在为投资者创造价值。
3. 投资者感受不尽相同
（数据来源：wind 截至2015-09-30）
虽然基金累计收益表现优异，但是基金投资者的体验却不尽相同。究其原因，前面的讨论中并没有考虑投资者的入市成本因素（因为绝大多数公募基金是开放式）。
考虑到入市的成本，大部分投资者申购基金时的指数点位都是非常高的，如上图所示，历史上权益类公募基金两次大规模申购潮，一次出现在2007年下半年，一次出现在2015年上半年（如图中红圈标注），都是指数的相对长期高点。
虽然从长期累计投资收益率来看，公募基金为投资者带来了良好的投资回报。但基金投资者容易在较高的指数点位申购权益类基金，大幅降低了投资者中长期收益，使投资者体验较差。这是目前公募基金管理公司和投资者之间所面临的现实困局。
4. 两个角度破解行业困局
如何破解行业难题（好卖的时候不好做，好做的时候不好卖），需要从两个角度共同努力。
一方面，从基金投资者角度看，三个要素有助于提高他们的长期回报率：有眼光、有勇气、有耐心。
第一， 有眼光。投资者如果能够选择到优秀的基金经理和优秀的基金管理公司，他的长期投资回报率会大大增加。这里的几张图所采用的都是基金的平均回报率，如果是优秀基金那么回报率或许还会更高。例如富国“年龄”最长的基金之一——富国天惠。从2005年成立至今，最高回报率接近12倍。
金牛奖评选也为投资者选择长期业绩优良的基金和基金管理公司，起到了良好的参考作用。 
第二， 有勇气。没有选择到优秀的基金也不要紧。如前面所述，即使是平均水平也能获得较高的投资收益。如果投资者能够在股票市场表现相对弱势的时候去配置权益类基金，那么长期回报率应当会大大提升。
（数据来源：wind 截至2016-03-22）
当权益类基金首发规模超过历史平均值70%，股票市场见顶的可能性是比较高的；如果在35%以下，市场可能见底。2015年第4季度与2016年的1、2月份，已经出现了历史最低值。图形上部前三个圆圈是大顶，如果把握住图形下部的几个时点，长期收益率会提升很多。
投资需要有勇气，不可随波逐流。
第三， 有耐心。从图中上证指数的涨跌幅可知，如果在2008年1月1日买入，持有到2015年底能获得40%多的回报；如果在2009年初买入基金，可获得高达200%的回报。因此，时点的选择和较长的持有期很重要，如果高位入市了则要有耐心。
（数据来源：wind 截至2015-12-31）
第一，加强投资者教育，帮助投资者树立起正确的投资观念。公募权益类基金长期投资于股票市场，最主要的盈利模式是分享上市公司在长期经营过程中所创造的价值增长。从基本面选择上市公司、再到企业实现价值增长、再到价值反映到市场价格，需经历较长周期。因此，长期投资才是投资者买基金取得良好投资回报的最重要的方式。频繁申赎基金赚买卖差价的投资思路不利于优化投资者的投资回报率。
第二，理性引导投资者。不能什么类型的基金好销就多卖什么基金。投资有时是需要反人性的。比如说2015年在5000点附近大量的销售偏股型基金，2016年却在3000点以下去销售保本基金。如果反过来，其实更有利于提高投资者的长期回报率。
基金公司也可以帮助投资者树立起资产配置的理念，合理配置各类资产，减少投资者的从众心理和投机行为。引导投资者以定投的方式投资基金，帮助投资者克服人性的弱点，降低投资基金的平均成本。
虽然在行情低迷时销售基金非常困难，但为了客户的长期回报，基金公司应有所坚持。
第三，基金公司要不断提升自身的投资管理能力，争取创造更好的投资回报。
总体而言，公募基金要在正确引导投资者的基础上，持续给投资者创造价值，并通过引导投资者科学投资，使长期收益最大化。
第二部分：期待机构投资者时代的到来
1. 散户与机构投资者的区别
目前中国的个人投资者（即散户）约占总投资者的80%，比例较高，属于散户投资时代。
（数据来源：wind 截至2014-03-31）
散户投资和机构投资有什么区别呢？
在投资方法上，个人投资者或一般的非专业机构以趋势投资为主，其理论基础为：股价由投资者的短期预期所决定。而机构投资者主要使用基本面投资的方式，通过对行业和上市公司的基本面进行系统而全面的研究，筛选投资标的进行投资，其理论基础为：股价，尤其是长期价格由公司的价值决定。理念的差别是个人投资者和机构投资者最大的不同。
从具体的表现形式来看，趋势投资者通常遵循“止损原则”，当股价下跌一定幅度时，通常认为上涨趋势结束，从而选择卖出。而机构投资者通常遵循“越跌越买的价值原则”，在基本面没有变化的情况，股价的下跌带来了更好的买入机会。
2. 投资理念影响了上市公司行为
当前国内市场比较流行的说法是：什么样的上市公司决定什么样的投资者，中国上市公司质量很差，很不规范，所以只能做趋势投资、短期投资。我不认同这个说法，我认为恰恰相反：有什么样的投资者就有什么样的上市公司。因为股票市场主要功能是资源配置，而资源是掌握在投资者手里的。投资者喜欢什么，资源就会流向哪里。上市公司自然会迎合投资者的偏好，因为他们才是资源流向的决定者。
中国A股市场由于机构投资者占比很低，所以趋势投资比较盛行。由此也出现了一些有趣的现象。比如市场喜欢上市公司送股，起先上市公司十送十都算高的了，现在为了迎合投资者喜好，十送二十、三十的方案也经常出现。又比如投资者喜欢题材，喜欢概念，喜欢互联网，上市公司便转型和并购，以吸引投资者。所以上市公司的行为是根据投资者偏好而改变的。
专业机构投资者则不同，机构不仅关注企业的盈利，更关注盈利的质量；不仅关注企业短期发展趋势，更关注增长持续性；不仅关注企业股东治理结构，也关注其管理层及核心竞争力，评估它能否为投资者创造价值。
在趋势投资者主导的市场中，投资行为短期化，大多数人倾向于追涨杀跌，甚至专业投资机构也是或多或少被同化。这导致大部分上市公司的行为也越来越短期化。同时由于投资者行为趋同，市场的波动性也大幅度增加，这就形成了恶性循环。
这一现状能够部分解释为何标普500指数的波动性远远小于A股市场。当市场以专业机构投资者为主导时，由于他们遵循“越跌越买的价值原则”，能有效对冲市场的波动，使市场运行更为平衡。由于机构倾向于持有具有长期投资价值的企业，使得企业的行为也会更趋理性。
所以我说，期待一个健康的良性循环的机构投资时代来临。
3. 2007年是市场理念转换的节点
（数据来源：wind 截至2014-03-31）
从上图可看出，2002年到2006年底，是我国公募基金大发展的一个时期。公募基金占A股流通市值的比重，从2002年的不足6%，到了最高的35%左右。这段时间发生了什么？是市场投资风格的巨大转变。基本面投资成市场的主流，公募基金投资行为影响到了很多个人投资者，使他们的理念有了转变，甚至出现了全民学习巴菲特的热潮。这段时期也涌现出了一大批长期表现优秀的上市公司。2002年以前，上市公司并不欢迎基金成为股东，因为这会影响他们的股价表现。而在这之后的一段时期，上市公司欢迎基金买入其股票，因为这代表了专业投资者对其基本面的肯定，有利于提升估值。
2007年之后进入全流通时代，同时赚钱效益吸引大量游资进入市场，中国股市逐渐重新成为散户市场。
4. 机构投资者时代来临的三个契机
但我觉得未来不乏机构投资者再次主导市场的可能，主要理由是目前市场面临三个契机。
1) 资产荒背后蕴含的机会
首先是无风险收益持续下滑，同时刚性兑付的局面被打破。过去几年有大量刚性兑付的高收益产品，如信托、银行理财等，是有资源在背后支撑的，产品提供方并不需要很强的主动投资能力。目前这类产品的供应已经大幅下降，投资者发现可替代品种很匮乏，与此同时，这类产品的风险也正在逐渐暴露。
这意味着资本市场的吸引力在增加，具有有主动投资管理能力的专业投资机构面临巨大发展机遇。
2) 市场监管环境的变化
其次，市场监管环境也在变化。监管部门将对市场参与各方依法监管、从严监管、全面监管。这有利于营造更加健康、更加规范的投资环境。
投资环境改善，会更有利于机构投资者发挥其特长，按更科学更规范的方法进行投资管理，在一个更公平的环境下进行竞争。
3) 国家政策的引导
最后，国家政策引导也很重要。发展机构投资者已成为监管层的重点考虑内容，也是未来发展方向。
以上三大契机，让机构投资者时代的来临变得逐渐现实，这虽然不会一蹴而就，但已是大势所趋。历史总是相似的，但又不会简单的重复。相信当机构投资者逐步主导市场之季，也是我们一起迎接行业春天的时候。